創業板和中小企業板的數據的實證研究畢業論文

2023年12月10日發(作者：冬至吃湯圓)

-

本 科 畢 業 論 文

1 緒論

1.1 研究背景與意義

1.1.1 研究背景

第 1 頁 共 61 頁

20世紀80年代，撫順市紅磚一廠發行了名為“紅磚股票”的票證，這也是改革開放后，中國歷史上的第一支股票，從此便拉開了新時期下我國建設資本市場的序幕。我國資本市場從無到有，在社會主義市場經濟體制下飛速發展，越來越多的企業進行了股份制改革，為了適應大環境的變革，1990年11月26日證交所得以成立，1991年7月3日深交所正式成立，上海和深圳這兩家證券交易所的正式建立，代表著我國資本市場的初步形成，在我國資本市場建設道路上具有里程碑的一樣的意義。

步入2000年后，我國資本市場進入快速發展階段，多層次資本市場的構架體系基本完成，資本市場的金融產品也在不斷更新換代，2004年5月17日，經有關部分批準，深圳證券交易所在主板市場內設立出中小企業板塊，2009年10月23日，孕育多年的創業板也在深交所鳴鑼開市，可以看出我國經過十多年的發展，多層次的資本市場體系構架已經基本形成，并不斷走向成熟。

我國從2005年中旬開始進行股權分置改革，2006年中下旬基本完成了股權分置改革，從此我國股票市場進入了流通時代，然而卻出現了許多新的問題，大批原先非流通股在二級市場出現了減持套現的狀況，并且愈演愈烈。縱觀2012年的減持排行榜，洋河股份（002304）股東全年共減持7523000股，減持總金額達87522.92萬，股東減持平均價位為116.39，萬。從減持排行榜上發現，前三甲皆來自于中小企業板上市公司，而前十位中，有7位也都來自于中小企業板，同時作為減持發生的上市公司也被賦予了高發行價、高發行市盈率、高超募資金的“美譽”，重要股東減持的金額不斷攀升，使得“減持”成為了研究者在研究股東行為的又一迫切點。

1.1.2 研究意義

隨著解禁熱潮的來襲，近日我國中小企業板和創業板上市公司股東發生的減持行為尤為突出，而且常常伴隨著發行價、發行市盈率、超募資金這三者都過高的現象，再者發行價與減持行為之間是否也存在著某種必然聯系。另外中小企業版和創業板股東是否在減持行為上有著顯著的差異，這些問題都值得深思與研究，而上述問題之間的關系研究還近似空白。

通過本文的研究，將把股東減持行為和其上市首次發行的股價高低聯系起來，并 本 科 畢 業 論 文

第 2 頁 共 61 頁

且通過自定義的股價維持率來衡量股東是否在股票上市后使用手段控制股價，達到自己減持獲得超高利益的情況。對上市公司來講，根據本文的研究結論，能夠更多關注到股東個人的減持行為，這樣可以防止公司利益的流失。在大的方面上，本文的研究結論有利于股市監管機構的監管，尤其本文特色的將中小板和創業板的上市公司分類研究，這樣能夠對兩板市場提供針對化的監管意見。

1.2 研究目的與方法

1.2.1 研究目的

本文分別以我國中小企業板和創業板上市公司的股東為研究對象，對其股東減持所持有股份的行為進行數據收集并分析，探究兩板上市公司股東的行為是否都與IPO定價過高存在聯系？同時加入多種控制因素的情況下，對比兩類企業發生股東減持行為的可能性在哪類上市公司中更大。

本文的研究目的在于：

（1）揭示我國中小企業板和創業板上市公司在IPO定價與重要股東減持行為發生間的聯系上的差異。

（2）發現兩板上市公司存在的IPO定價發行制度、股東減持行為規定中存在的不足，針對不同類型的企業提出針對性的建設意見，以此達到完善資本市場體制的目的。

（3）分類型了解股東減持行為發生的深層原因的基礎上，便可以可更加及時，準確的預測出上市公司重要股東減持行為的發生，保證了公司的長遠發展，也同時有利于建設更加健康的市場環境，更大程度上的保護市場上中小投資者的利益不受侵害。

1.2.2 研究方法

本文使用的研究方法主要有：

（1）文獻研究法

根據前人的研究理論成果，分別搜集股票的定價理論的發展，研究股票定價的模型的演變，同時搜集我國對股東減持行為的法律條文，綜合整理相關文獻為本文打下良好的理論基礎。

（2）實證分析法

通過前期相關理論的研究，和一些顯著的實際發生事實，提出本文的構想，提出假設，然后通過搜集數據來證明假設，得出結論，這使得研究從理論到事實，用事實證明了假設，使研究結論更加可靠。 本 科 畢 業 論 文

（3）多元回歸法

第 3 頁 共 61 頁

分別搜集我國中小企業板和創業板上市公司的數據，進行分類統計后，建立多元回歸模型，對數據進行多元回歸分析，得出回歸分析表來體現出各個數據的顯著性與比重系數，并與假設核對。

（4）比較分析法

為了得到中小企業板和創業板上市公司股東在股東減持行為上的不同，本文將對多元回歸分析的結果進行更深層次的剖析對比，將兩者在采用相同模型的前提下，進行比對其回歸分析指標的大小，得出兩者在同一指標作用下，哪板市場股東更傾向于拋售股份。

本文運用定性分析的方法研究我國中小企業板和創業板上市公司股東的減持行為，并結合相關數據，從定量的角度進一步證明相關假設，這樣就會使定性分析建立在相對可靠的實際數據基礎上，更加精準，也更能用數據分析得出股東減持力度的大小程度，同時得到中小企業板和創業板上市公司實際數據上的差異，進而分析得出兩板上市公司在減持行為的比較結果。

1.3 研究內容與框架

1.3.1 研究內容

本文的研究的內容一共分為五個部分。

（1）IPO定價及維持動機分析

以我國的中小企業板和創業板上市公司股東的股價維持行為事實為前提，結合國家政策分析的出IPO定價后股東所進行的控制首發價格和日后維持行為的趨向。

（2）股票定價與股東減持研究現狀綜述

從我國大型文獻資料庫與網絡數據庫中搜尋目前學者對股東定價理論和股東減持行為的研究文獻，并對文獻進行綜述。

（3）中小板和創業板IPO定價及維持與股東減持研究方案的設計

參考目前已存在文獻中對此類問題的研究設計，并結合本文要研究的中小企業板和創業板塊的研究對象，選擇合理的研究方案進行研究。

（4）中小板和創業板IPO定價及維持與股東減持實證分析

針對設計好的模型和變量，搜集上市公司公布數據和證監會發布的資料，進行數據整合后，采用實證分析的方式進行研究。

（5）中小板和創業板IPO定價及維持結論分析 本 科 畢 業 論 文

建議。

1.3.2 研究框架

所示。

研究概要

第 4 頁 共 61 頁

結果實證分析所產生的結果進行綜合性分析，并結果相關現狀給出合理化的政策簡要介紹本文的背景意義，目的方法和內容框架

整理相關理論與文獻，并分析

綜述分析

方案設計

設置自變量、因變量和控制變量等數據

實證分析

因子分析，回歸分析，比較分析等等

兩板上市公司IPO定價及維持與股東減持方面的結果分析并提出監管建議

圖1.1 本文框架結構圖

結論分析

2 理論基礎 本 科 畢 業 論 文

2.1 基本概念界定

2.1.1 重要股東

第 5 頁 共 61 頁

考慮到上市公司的信息披露問題，本文將選擇上市公司的“重要股東”為研究對象，需要說明下，這里的重要股東表示持有上市公司5%及以上股份的上市公司的股東，由于其持有股份大，一般對上市公司的信息掌握比較全面，往往其發生的減持行為對上市公司的影響更為重要，所以，將以我國中小企業板和創業板上市公司的重要股東為研究對象。

2.1.2 內部人交易

股東減持行為的劃分上，應當歸類為內部人交易，而內部人交易指的是內部人買賣本公司所發行的股票的行為，這里的內部人通常所指的是公司中的高管和大股東，他們直接或間接的參與到公司的經營決策活動中，對公司的重要事項和經營方針上有著絕對的信息優勢，所以內部人交易可能存在高昂的不合理收益和與市場其他股票購買者不同的風險待遇這都備受業界關注。

2.1.3 IPO定價

IPO是英文“Initial Public Offering”的縮寫，翻譯成中文指的是公司首次公開募股，而IPO定價則是新股發行的發行價格，可以簡單的理解為股票核準上市后與承銷商共同商討而得到的給特定的或者是非特定的投資者的交易價格。

2.1.4 定價維持比率

為了衡量股東在IPO首發后，股東是否存在可能利用自身在公司中的有利地位，而間接或直接的操控股價，本文特設立了一股價的衡量標準，成為定價維持比率，是用股東減持交易價格與IPO首發價格作差后再與IPO定價相比以此比較股價的波動性大小，衡量股東控制股價的走勢與力度。

2.1.5 解禁

我國經歷過股權分置改革，中國證監會頒布的《上市公司股權分置改革管理辦法》中規定：改革后公司原非流通股股份的出售，在一年內不得上市交易或者轉讓，持有上市公司股份總數5%以上的原非流通股股東，在前項規定期滿后，通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份，由于原有的非流動股份得以流通是有前提條件的，所以股東減持行為正是由于股份解開束縛可以自由流通為前提下才會發生，而其條件符合可以流通就是股市中通常所說的解禁。

2.2 IPO定價及股東減持基本理論 本 科 畢 業 論 文

2.2.1 IPO定價基本理論

第 6 頁 共 61 頁

股票定價模型演變的歷史，印證了學者在考慮股票定價的影響因素的漸變，通過研究定價理論，總結出下列型。

（1）ARCH模型

ARCH模型由美國加州大學的羅伯特?恩格爾教授在1982年首次提出。他構造的模型模型為：Yt??Xt??t，其中Yt為被解釋變量，Xt為解釋變量，?t為誤差項，該模型反映出噪聲的波動具有一定的記憶性，因此，如果在以前時刻噪聲的方差變大，噪聲的方差也跟著變大，如果在以前時刻噪聲的方差變小，那么噪聲的方差也會變小。

（2）GARCH模型

GARCH模型其實可以成為是廣義的ARCH模型，其本質就ARCH模型的拓展，由布拉斯萊福發展起來，其相比ARCH模型，解決了前者只能適用于異方差函數短期自相關的過程，更能反映出實際數據的長期記憶性。同時GARCH在其后也經過演變延伸出各種以GARCH為基礎的模型。

（3）BAPM模型

資本資產定價模型（CAPM）和有效市場假說（EMH）是現代金融理論的兩大基石，雖然這些經典理論承襲了經濟學的經典分析方法，并且在實證分析得到廣泛的應用，但卻存在一個顯著的問題：模型本身未將投資者行為因素考慮在內。在市場行為中常常存在一些怪異現象無法解釋，BAPM模型就這樣產生，這是金融行為學對投資者行為的巧妙解讀。

2.2.2 股東減持基本理論

股東減持方面理論主要可以概括為以下兩大理論。

（1）股票內在價值理論

Graham和Dodd兩位學者在1934年提出了公司本身的發展與盈利能力決定了股票價值，而現實中存在各種非理性影響因素會讓股票價格以股票的內在價值為基本點進行上下波動。該理論的提出為股票的內在價值進行了很好的解釋。

（2）行為金融理論

國外學者Shiller在1982年基于一些投資行為研究理論的基礎上，建立了正反饋模型，通過研究發現在投資市場上一些較為理性的投資人會以理性的投資方式進行投資，是根據其股票的內在價值而進行交易的，但是市場中還特別存在了另一類交易者，他們的交易是建立在大的交易趨勢的基礎上的，他們的交易對股票價格的走勢相 本 科 畢 業 論 文

2.3 IPO定價及維持動機分析

第 7 頁 共 61 頁

同，股票大趨勢上漲時，起到增進上漲的作用，反之則有加速下滑的作用。

IPO首發價格的確定在基于基本定價模型的基礎上，還取決于供求關系的影響。Suman Neupane、Sunil S．Poshakwale（2012）曾指出客戶需求和發行價呈現正相關關系[1]。由于股票本身仍任屬于一種買賣行為，就勢必會遵循買賣市場的客觀規律，由于我國IPO市場上的供不應求，造成了IPO發行股票本身作為一種商品來講，勢必會提高自己的價格，這樣就變會造成IPO定價逐年攀升的趨勢。

對于首發股票定價維持的行為發行主體是上市公司的股東，股東本身就是公司內部信息的持有者，所持有股份經過解禁后，可流通買賣。Vivek Sah、Philip Seagraves（2012）曾指出投資者和管理者也就是股東所持有的信息是高度不對稱[2]。股東個人出售股票套取現金的行為，其實可以理解為買賣行為中的賣方，而從經濟學角度來說，追求個人利益最大化是首要原則，股東為了追求在股份解禁后可以減持套取更多的現金，那么勢必會在禁止買賣期間維持股價在高價區間內，不讓其價值過低，以便日后的賣出行為可以獲得高昂的利潤。

2.4 股票定價與股東減持研究現狀綜述

2.4.1 股票定價研究現狀

首先對我國學者在企業上市IPO定價方面的研究成果進行綜述。

外國學者Susanne Espenlaub等（2012）通過文章指出IPO發行跟券商聲譽有著顯著相關性[3]。

丁度（2012）指出IPO發行定價泡沫是股市泡沫的一個重要組成部分[4]。

段清清（2011）發現發行市盈率與保薦人知名度這兩個因素對IPO抑價率影響較大 [5]。

楊宜緯（2010）指出新股發行的市盈率過高, 從本質上就是一種泡沫化發行,實質就是向二級市場傾倒泡沫[6]。

章愛文、周慧婷（2012）通過實證研究證明了市盈率水平與投資者報價存在正相關關系[7]。

陳松林（2012）利用隨機前沿方法測定新股定價的效率，并以此判斷新股IPO是否存在定價過低的現[8]。

陳松林、王新宇（2012）發現新股發行市盈率、每股凈資產等變量對新股IPO 發 本 科 畢 業 論 文

行定價水平有重大的影響[9]。

2.4.2 股東減持研究現狀

（1）股東減持動因相關研究

第 8 頁 共 61 頁

企業經歷股改后，非流動股可以流通，即非流動股完全變成了流通股，這使得很多非流通股的股份持有人，在解禁后出現套現行為，很多學者從不同方面對股東減持動因做了如下研究。

劉亞莉、王微(2010)在文章中指出市場氛圍和股東減持存在很大的關聯性，并且股東減持行為與財富效應負相關[10]。

蔡寧（2011）發現大股東為了賺取超常收益和為了規避未來損失的可能，進而選擇何時進行拋售手中股份[11]。

朱茶芬等（2011）發現高管減持股份是與其交易決策和信息優勢息息相關的，并發現高管會充分利用估值優勢進行減持的操作[12]。

喬薇（2012）在文章中指出：結合我國地方實際掏空行為和動機，發現與股東自身追求金錢私利與地方政治行為息息相關[13]。

俞紅海、徐龍炳（2010）通過研究發現，公司治理越好，外部投資的機會越好，股東控制現金流權水平越高，發生減持的最優比例越高[14]。

劉亞莉等(2010)得出在國有控股公司中，公司大股東減持幅度及第一大股東減持行為與企業的經營績效呈現出負相關關系[15]。

章衛東等（2012）指出：公司大股東的減持比例與上市公司盈余管理存在顯著的正相關關系[16]。

解玉春、朱灝（2012）以涪陵榨菜高管減持為例，說明了公司高管出售股票時，高管已經傾向于對未來的盈利可能性高的概率預測充滿悲觀[17]。

蔡寧、魏明海（2011）發現：當減持公司股份的股東與該公司第一大股東之間的關系越密切，兩者合謀的可能性也越高[18]。

（2）股東減持影響因素相關研究

薛爽、鄭琦（2010）在實證研究中，引入了股票持有期間收益率和公司盈利能力等因素作為研究股東減持行為的影響因素[19]。

王建文、李蓓（2012）在實證研究中，則設置了基本持倉變動比例﹑公司規模﹑市凈率﹑減持量占流通股比例﹑持股成本等變量[20]。

朱茶芬等（2011）在中文證實了公司績效﹑公司股權性質﹑減持股東地位三者與 本 科 畢 業 論 文

股東減持規模皆存在相關性[21]。

第 9 頁 共 61 頁

劉亞莉、李靜靜（2010）在研究股東減持時，將研究中加入了國有控股和非國有控股這一變量，以此研究股東減持的影響因素[22]。

張大勇（2010）證明了限售股解禁數量越大，股東減持的力度也隨之加大[23]。

2.4.3 研究現狀綜述

研究者關于IPO定價的有關研究現狀可以概括為：

（1）IPO定價存在定價泡沫，并存在著向二級市場傾倒泡沫的情況。

（2）IPO定價存在折價和抑價的行為，而且存在故意壓低價格的行為。

（3）新股市盈率、主承銷商聲譽、公司成立時間都與IPO定價顯著相關。

研究者關于股東減持的有關研究現狀可以概括為：

（1）股東減持手中股份的動因在于獲取再融資資金，有時僅僅是為了套取現金私人牟利，另外公司的營業水平和績效如果讓股東失去信心也將導致股東減持行為的發行。

（2）影響股東減持行為的因素主要包括公司規模﹑市凈率﹑減持量占流通股比例﹑持股成本等變量﹑股東本身地位﹑國有控股存在與否等因素。

綜上所述，研究者們對IPO定價的高低和影響因素已經有了許多研究，股東減持行為也從動因和影響因素出發進行了深度剖析，但目前為止，缺少將IPO定價與股東減持相互結合的文章，并且沒有研究股東減持行為發生前股東是否存在控制股價變動行為的文章，本文將針對以上研究空缺提出假設進行研究，并更創新的將所研究對象進行分類化處理。

2.5 中小板與創業板股票定價特征分析

本文所研究的對象為中小企業板和創業板上市公司的股東減持行為。創業板板塊上市公司多指在企業發展期間內，能夠自我發掘未被利用的資源，同時擴大自己的企業規模，并且未來發展預期比較好的企業，而中小板上市公司多為經營較為穩定，風險相對較低，相對較為成熟的企業。

在我國，創業板為那些中小企業提供了很好的融資平臺，尤其給那些高新技術型小型企業提供了幫助與扶持，在創業板進行上市的公司大部分具有較高的成長性，所以經常在股票定價中體現出高股價與較高的市盈率。

中小企業板的開板時間明顯早于創業板，而對比兩版上市公司股票定價不難發現，中小板上市公司在超募資金上，前期多呈現未募集到原定計劃資金的情況，常常 本 科 畢 業 論 文

第 10 頁 共 61 頁

超募資金為負值，而后期卻出現超募資金數量過于龐大的情況，這從側面說明了，中小板的定價也在不斷上漲，由于前期上市的中小板企業沒有較多的股價制定參考標準，經常出現大批上市公司首發價格幾乎沒有相差的局面，而資本市場的快速發展對之后的股價制定上起到了很大的促進作用。

就發行市盈率來講，由于創業板塊的高成長性，前期中小板首發的市盈率明顯低于創業板。而中小板和創業板的特性即使存在差異，但是差異卻不大相徑庭，因為企業通過發行股票募集到的資金的使用情況和用途都會影響到股票發行的定價。

3 研究設計

3.1 研究假設 本 科 畢 業 論 文

（1）關于IPO定價與股東減持的推想

第 11 頁 共 61 頁

根據ARCH定價模型與相關解釋，可以發現，IPO定價行為本身符合定價規律模型中的因變量，其波動受其他因素制約而形成，在股票定價模型的研究中，發價格、首發市盈率、首發超募資金直接影響IPO定價整個行為，這樣，便可以將研究對象從IPO行為再分解，那么追溯源頭就是發價格、首發市盈率、首發超募資的高低來表示IPO定價行為。

在而股東減持則是為了套取現金，賺取利益，如果將股票本身視為一種交換商品，便可以發現，股票賣出價格的高低代表的就是商品交換中的價格高低。再次通過ARCH模型可以發現，其公式中最包含了時間因素t所帶來的變化，如果刨除時間效應的影響因素，假設股價首發價格一直不變，那么股東減持行為交易的價格就是IPO首發價格的話，那么很容易發現，當然作為賣方的股東希望IPO定價很高，因為可以獲取更多的收入額。所以本文推想IPO定價高低會直接影響股東減持行為的發生，且二者必定呈現出正相關性。

（2）關于定價維持率與股東減持的推想

而且IPO首發價格與股東交易減持交易價格之間是有時間差的，由于股東股份在經過股改后，股份會被禁止流通，直到解禁。那么股票自上市后，股價勢必受多種因素發生上漲與下跌。

股東是減持行為的發生對象，多為公司中高管和大股東，本身可能會存在直接影響公司運營和決策的可能性，而減持行為的發生人即公司股東，為了追求經濟利益的最大化，勢必會在禁止流通期間通過影響公司經營決策來操控股價，以確保在解禁后能夠以最優價格套現。那么本文提出第二個推想，即股價維持率越高股東也容易發生減持行為，且二者呈現正相關性。

（3）關于創業板和中小企業板板塊特性的推想

根據前文的敘述，不難發現，中小板由于上市時間早的企業首發IPO價格定價較低，通過交換價值加以分析，由于中小板的首發價格過低，但在其后公司運作中，股價攀升迅速，并且有的個股股價跟IPO首發時點相差數倍，不難料想到，作為股票持有者最多的股東們，減持其手中的股份，就像低價買進高價賣出一般，所得利潤之高或許就是股東減持的主要原因，而創業板由于是高成長的企業居多，這些企業更加看重其今后的發展，股東對公司股價上漲充滿信心，所以綜合推想出，中小企業版股東減持的可能性較創業板來說更大。 本 科 畢 業 論 文

（4）提出假設

從上述研究推導過程出發，提出本文的假設，如下:

第 12 頁 共 61 頁

假設1a: 創業板上市公司IPO定價越高，重要股東越傾向于減持。

假設1b: 中小板上市公司IPO定價越高，重要股東越傾向于減持。

假設1c：相對于創業板上市公司而言，中小板上市公司IPO定價對重要股東減持行為的影響更為顯著。

假設2a: 創業板上市公司IPO定價越高，重要股東減持力度越大。

假設2b: 中小板上市公司IPO定價越高，重要股東減持力度越大。

假設2c: 相對于創業板上市公司而言，中小板上市公司IPO定價對重要股東減持力度的影響更為顯著。

假設3a：創業板上市公司IPO定價維持率越高，重要股東越傾向于減持。

假設3b：中小板上市公司IPO定價維持率越高，重要股東越傾向于減持。

假設3c: 相對于創業板上市公司而言，中小板上市公司IPO定價維持率對重要股東減持行為的影響更為顯著。

假設4a: 創業板上市公司IPO定價維持率越高，重要股東減持力度越大。

假設4b: 中小板上市公司IPO定價維持率越高，重要股東減持力度越大。

假設4c: 相對于創業板上市公司而言，中小板上市公司IPO定價維持率對重要股東減持力度的影響更為顯著。

3.2 研究思路

本文的研究思路如下：

（1）本文將首先通過銳思金融研究數據庫和部分WIND資訊所提供的數據進行數據整合，分別搜集中小企業板和創業板的數據，并用EXCEL軟件建立表格。將初步搜尋所得數據進行整理后，導入SPSS軟件等待下一步的分析。

（2）考慮到變量中可能會存在相關性，所以先進行因子分析的測試，并檢驗是否應該進行合并變量，將對控制變量進行雙變量相關性檢測，將對變量與變量之間更深層次的剖析，在回歸前進行相關性進行再次分析，通過進行回歸分析，得到回歸分析結果，并對假設進行檢驗。將中小板和創業板回歸分析的結果再進行對比，進行比較分析。

（3）根據8項假設的回歸分析結果與4項假設的比較分析結果得出結論。 本 科 畢 業 論 文

搜集數據、整理數據、導入軟件

第 13 頁 共 61 頁

因子分析、變量分析、回歸分析、比較分析

驗證假設、得出結論

圖3.1 本文研究思路示意圖

3.3 變量設計

從上述研究假設出發，本文所涉及研究變量主要由以下幾個類別組成：

（1）股東減持行為設定的變量

①股東是否減持變量（X1），本文的研究主體是股東的減持行為，故設計了股東減持與否變量X1，該變量是啞變量，若股東不減持，則為0，反之，如果股東發生減持行為則為1。

X1?1or0 (3-1)

②減持金額變量（X2），該變量是衡量股東減持力度大小的參考標準。由于交易金額較大，可能會導致最后回歸分析時變量間數差過大，同時為了保證實證研究的準確性，所以采用減持金額的自然對數作為研究變量。

X2?ln(股東減持金額) (3-2)

（2）IPO首次發行設定的變量

①上市公司首次發行價格(X3)，即上市公司IPO首發價格，其為證監會直接公布的數據為基礎，設置首發價格變量是為了衡量IPO定價的高低。

X3?IPO首發價格 (3-3)

②首次發行時的市盈率(X4)，此變量引用的市盈率計算方法為將發行價比上發行后每股收益，為衡量股價高低的重要指標故設計此變量。

X4?IPO發行價/IPO發行后每股收益 (3-4)

③首發時超募資金(X5)，新股發行時，往往存在上市所募集到的資金超過原定計劃所需要的募集資金，而超過所需的額度的募集資金，就稱為超募資金，本文計算首發超募資金是首發總共募集資金扣除本次發行總費用與首發預計募集資金，由于考慮到數值大小的影響關系，所以取超募資金對數為超募資金參考變量的取值。 本 科 畢 業 論 文

（3）股票定價維持率設定的變量

第 14 頁 共 61 頁

X5?ln(超募資金) (3-5)

為了衡量股東在拋售股票前，是否存在維持股價的行為，特設置了定價維持率變量（X6），其計算方法為定將減持行為發行時刻股價減去IPO首發價格后取絕對值再與IPO首發價格相比。若不存在減持，則取2011年12月31日股價代替減持行為發生時的股價。

X6?|減持行為發生時刻股價?IPO首發價格|/IPO首發價格 (3-6)

（4）上市公司價值衡量設定的變量

在衡量上市公司價值的相關變量設置上，將上市公司上一年市盈率（X7）與上一年股票回報率（X8）考慮在內，以此設置兩個變量。由于本文研究減持行為是以2012年全年為研究對象，則上一年數據則指2011年交易所公布數據。

X7?股票價格/2011年每股稅后利潤,

X8?股票投資盈利/平均投入資金

(3-7)

（5）上市公司財務指標設定的變量

上市公司的業績是股東對手中股份持有與否的關鍵性因素，由于公司經營良好，股東對股份抱持有態度，而衡量上市公司的業績相關變量較多，綜合考慮后，將股東發生減持行為的上一年的資產負債率（X9）﹑資產收益率（X10）﹑速動比率（X11）﹑凈資產增長率（X12）﹑每股經營現金流量增長率（X13）﹑總資產周轉率（X14）設定為公司業績相關變量。

X9?負債總額/資產總額,

X10?凈利潤/股東權益平均余額,X11?流動資產/流動負債,X12?期末與期初凈資產之差/期初凈資產,X13?本期上期經營流量之差/上期經營流量,X14?營業收入凈額/平均資產總額

(3-8)

（6）上市公司股權結構設定的變量

①是否存在國有股份（X15）

考慮到如果發生減持行為的上市公司的股份中是否存在國有股份，將會對其減持的最終決定和減持力度有所影響，特設置是否存在國有股份這一啞變量，存在則為1，反之為0。 本 科 畢 業 論 文

②股權比值（X16）

第 15 頁 共 61 頁

X15?1or0 (3-9)

定義變量X16，將減持行為發生上一年年報所披露第一大股東持股比例與第二到第五大股東的持股比例總和的比值設定為股權比值。股權比值是股權結構考慮為前提而設計的變量。

X16?第一大股東持股量/第二到第五股東持股量 (3-10)

③股權差值(X17)

定義變量X17，將減持行為發生上一年年報所披露第一大股東持股比例與第二到第五大股東的持股比例總和的差額的絕對值設定為股權差值。同樣股權差值是為了股權結構而設計的變量。

X17?第一大股東持股量?第二到第五股東持股量 (3-11)

（7）上市公司股票日波動率設定的變量

定義變量X18，為減持公司上一年的股票日波動率，其直接可以從銳思金融數據庫獲得，故不需要計算處理。

??????

X18?????Ri??Ri/N?2（N?1）0.5? (3-12)

?????公司是求規定區間內的股票價格波動率的，其中N是規定區間的分割劃分成的小區間，其中公式中出現的R的含義是在規定區間內的最后交易日的收盤價與第一交易日前的收盤價減去1的比值。

（8）承銷商聲譽設定的變量

本文研究的是2012年全年發生的重要股東減持行為，文獻綜述中已經指出券商排名會影響IPO定價因素，故查找減持上市公司的券商，并取其上一年券商排名設定為承銷商聲譽變量（X19）。

X19?券商市場份額/所有券商市場份額*100% (3-13)

（9）公司規模設定的變量

文章中，考慮到公司規模會影響股東減持行為，故加入公司規模（X20）這一變量，其變量定義為公司資產總計數的自然對數。

X20?ln(公司2011年末資產總計) (3-14)

所涉及所有變量計算方法在表格中進行列示。 本 科 畢 業 論 文

表3.1 變量定義表

變量類型 變量

X1

X2

X3

2 IPO首發變量

X4

X5

X6

X7

4 上市公司價值

X8

X9

X10

X11

5 財務指標

X12

X13

X14

上市公司股權6

結構

7

8

股價波動

承銷商聲譽

X15

X16

X17

X18

X19

X20

定義及計算方法

第 16 頁 共 61 頁

股東交易減持1

行為

是否減持，啞變量，減持為1，否則為0

股東減持金額=ln(股東減持金額)

IPO首發價格，直接公布數據不涉及計算

IPO發行市盈率=發行價/發行后每股收益

超募資金=ln(超募資金)，其中超募資金=首發總共募集資金-本次發行總費用-首發預計募集資金

定價維持率=|減持行為發行時刻股價-IPO首發價格|/IPO首發價格

上市公司2011年市盈率=股票的價格/該股上一年度每股稅后利潤

2011年全年內股票回報=股票投資的盈利/平均投入資金

資產負債率=負債總額/資產總額

資產收益率=凈利潤/股東權益平均余額

速動比率=流動資產/流動負債

凈資產增長率=期末與期初凈資產之差/期初凈資產

每股經營現金流量增長率=本期和上期經營流量只差/上期經營流量

總資產周轉率=營業收入凈額/平均資產總額

是否存在國有股份，啞變量，存在為1，否則為0

股權比值=第一大股東持股量/第二到第五大股東持股量

股權差值=第一大股東持股量-第二到第五大股東持股量

股票日波動率={Σ[（Ri-ΣRi/N）^2]

券商排名=券商市場份額/所有券商市場份額*100%

公司規模=ln(公司2011年末總資產)

3 定價維持率

9 公司規模變量

注： 部分計算公式為銳思金融數據庫數據算法提供。

3.4 樣本選取

本文將分別查找搜集我國中小企業板和創業板市場2012年1月1日至2012年12月31日銳思金融研究數據庫中所公布的“減持數據”為研究樣本，其中中小企業板發生408個減持事件，創業板共計252個減持事件。同時加入非減持研究對象，數據容量增加后，中小企業板447條統計數據，創業板共計296條統計數據。

為了保證從數據庫中搜尋到的數據是真實可靠的，將從銳思金融研究數據庫直接搜集到的數據與上海證券交易所和深圳證券交易所等官方機構公布的數據隨機對比。 本 科 畢 業 論 文

第 17 頁 共 61 頁

由于減持行為的研究發生在2012年全年，所以本文所選用的數據是以2011年財報數據為依據的，考慮到本文的研究的模型存在四個，故將所搜集數據建立四個數據集合，集合一代表的是中小企業板數據，包含沒有發生拋售股份的數據，集合二為中小企業板中存在拋售股份的公司數據，實際是第一組數據中符合特定條件的部分數據，集合三是創業板數據，包含沒有發生拋售股份的數據，集合四為創業板中存在拋售股份的公司數據，實際即第三組數據中符合特定條件的部分數據。

其篩選規則如下：

（1）由于部分上市公司減持行為發生主體不符合股份占5%以上這一條件，故進行刪除，由于本文僅研究對公司信息掌握較為全面所占股份較為大的股東，所以對5%持股比例以下股份數據不保留。

（2）基于WIND萬德資訊客戶端查詢數據中部分上市公司缺失首發市盈率與首發超募資金信息，信息缺失，故刪除。

（3）由于本文采用數據庫存在其他控制缺失某數據的情況，故對這些數據樣本進行刪除，以免影響整體數據樣本的操作。

表3.2 樣本篩選過程表

內容

樣本總數

刪除非重要股東

刪除首發信息缺失

刪除各項變量缺失

最終剩余樣本數

樣本一

447

17

21

56

353

樣本二

408

17

21

48

322

樣本三

296

23

10

15

248

樣本四

252

23

10

9

210

將同家公司減持行為進行去重后，再對上市公司進行行業統計。

表3.3 中小板行業分類一覽表

行業代碼

G

A

C

K

行業名稱

信息技術業

農林牧漁業

制造業

社會服務業

個數

8

1

54

1

比重

從中小板塊的行業上市公司統計中不難發現樣本中制造業上市公司所占比重最大，為0.8438。而信息技術業的比重排行第二為0.1250，其他行業所占比重較小。

表3.4 創業板行業分類一覽表 本 科 畢 業 論 文

行業代碼

G

A

C

K

L

B

行業名稱

信息技術業

農林牧漁業

制造業

社會服務業

傳播與文化業

采掘業

個數

21

3

48

1

2

2

第 18 頁 共 61 頁

比重

從表格中創業板數據樣本的機構中可以發現，比重最大的仍為制造業，所占比重為0.6233，信息技術業所占比重為0.2727，其他行業比重較小。

3.5 研究模型

根據上述所提出的假設，本文通過設立如下線性回歸模型來檢驗IPO定價、股票定價維持率與股東減持行為之間的關系。回歸模型如下：

模型一：IPO定價與股東減持與否通用模型：

X1??0??1?X3i??2?X4i??3?X5i??4?X7i??5?X8i??6?X9i??7?X10i??8?X11i??9?X12i??10?X13i??10?X14i??10?X15i (3-15)

??10?X16i??10?X17i??10?X18i??10?X19i??10?X20i??i該模型中，X1為因變量，為是否減持，X3、X4、X5為自變量，分別是IPO首發價格、IPO首發市盈率，IPO首發超募資金，模型一主要為驗證IPO定價高低與股東減持與否是否有相關性，其他為控制變量。

模型二：IPO定價與股東減持金額通用模型：

X2??0??1?X3i??2?X4i??3?X5i??4?X7i??5?X8i??6?X9i??7?X10i??8?X11i??9?X12i??10?X13i??10?X14i??10?X15i (3-16)

??10?X16i??10?X17i??10?X18i??10?X19i??10?X20i??i本模型中，X2為因變量，為減持金額，X3、X4、X5為自變量，分別是IPO首發價格、IPO首發市盈率，IPO首發超募資金，模型二主要為驗證IPO定價高低與股東減持金額的大小是否有相關性，其他為控制變量。

模型三：定價維持率與股東減持與否通用模型：

X1??0??1?X6i??2?X7i??3?X8i??4?X9i??5?X10i??6?X11i??7?X12i??8?X13i??9?X14i??10?X15i??10?X16i??10?X17i (3-17)

??10?X18i??10?X19i??10?X20i??i本模型中X1為因變量，為是否減持，而X6為自變量，為股價維持率，該模型主要驗證股價維持率高低與股東減持行為的發生的相關性，其他為控制變量。 本 科 畢 業 論 文

模型四：定價維持率與股東減持金額通用模型：

第 19 頁 共 61 頁

X2??0??1?X6i??2?X7i??3?X8i??4?X9i??5?X10i??6?X11i??7?X12i??8?X13i??9?X14i??10?X15i??10?X16i??10?X17i (3-18)

??10?X18i??10?X19i??10?X20i??i本模型中X2為因變量，為減持金額，而X6為自變量，為股價維持率，該模型主要驗證股價維持率高低與股東減持力度大小的相關性，其他為控制變量。

表3.5 變量符號參照表

標號

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

變量類型

因變量

因變量

自變量

自變量

自變量

自變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

控制變量

變量標識

X1

X2

X3

X4

X5

X6

X7

X8

X9

X10

X11

X12

X13

X14

X15

X16

X17

X18

X19

X20

變量意義

是否減持

股東減持金額

IPO首發價格

IPO發行市盈率

超募資金

定價維持率

上市公司2011年市盈率

2011年全年內股票回報

資產負債率

資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

是否存在國有股份

股權比值

股權差值

股票日波動率

券商排名

公司規模

4 實證分析 本 科 畢 業 論 文

4.1 因子分析

第 20 頁 共 61 頁

設置完本文的研究變量后，可以發現，本文的研究變量較多，為了讓變量間彼此不具有很強的相關性，就要用到因子分析。通過因子分析的檢驗，將對文中所設計的變量進行檢測，通過檢測結果確定是否要對多個變量進行合并，這一步旨在將變量進行回歸前能盡可能的將相關性降到最低，保證之后的多元回歸能夠順利的進行。

4.1.1 相關系數矩陣檢驗

在研究變量中，設置最多的為上市公司的公司業績衡量有關變量，分別是資產負債率﹑資產收益率﹑速動比率﹑凈資產增長率﹑每股經營現金流量增長率﹑總資產周轉率，由于業績變量設定為6個，很容易使彼此之間存在相關關系，所以先對變量進行雙變量相關性分析，初步確定每個變量之間的相關性大小，先對創業板上市公司數據進行分析，分析結果如下：

創業板上市公司業績指標相關性分析表

資產負債凈資產收率

相關性

顯著性

相關性

顯著性

相關性

顯著性

相關性

顯著性

相關性

顯著性

相關性

顯著性

1.0000

0

.0010

0

.0000

0

.0370

0

.1010

.3600

.0000

*******

益率

0

.0010

1.0000

.2700

.0000

.6660

.0000

.2580

.0000

.2020

.0000

**********速動比率

0

.0000

.2700

.0000

1.0000

.1300

.0260

.2140

.0000

0

.0000

*********凈資產增長率

0

.0370

.6660

.0000

.1300

.0260

1.0000

.1180

.0440

.3220

.0000

*******每股經營現金流量增長率

0

.1010

.2580

.0000

.2140

.0000

.1180

.0440

1.0000

0

.0050

*******總資產周轉率

.3600

.0000

.2020

.0000

0

.0000

.3220

.0000

0

.0050

1.0000

**********資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。

*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

注：此表僅對公司業績變量進行檢測

如表4.1所示，部分變量在0.01水平（雙側）上呈現出顯著相關，這說明變量間確實存在較多相關性，但此表只能說明存在相關性的大小，但不能確定是否可以進行 本 科 畢 業 論 文

因子分析，所以將進行下一步的檢測。

第 21 頁 共 61 頁

另按上述操作，進行中小板上市公司業績變量的相關性分析，結果如下：

表4.2 中小板上市公司業績指標相關性分析表

資產負債凈資產收率

1.0000

0

.0000

0

.0000

00

.0010

.1550

.0010

.4470

.0000

**********

資產負債相關性

率

顯著性

益率

0

.0000

1.0000

.1180

.0130

.4930

.0000

0

.7490

.0830

.0790

*****速動比率

0

.0000

.1180

.0130

1.0000

.0750

.1120

0

.5750

0

.0000

*****凈資產增長率

0

.0010

.4930

.0000

.0750

.1120

1.0000

.0680

.1540

.1640

.0010

******每股經營現金流量增長率

.1550

.0010

0

.7490

0

.5750

.0680

.1540

1.0000

.4510

.0000

****總資產周轉率

.4470

.0000

.0830

.0790

0

.0000

.1640

.0010

.4510

.0000

1.0000

********凈資產收相關性

益率

速動比率

顯著性

相關性

顯著性

凈資產增相關性

長率

顯著性

每股經營相關性

現金流量顯著性

增長率

總資產周相關性

轉率

顯著性

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。

*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

注：此表僅對公司業績變量進行檢測

如上表4.2中分析結果所示，中小板上市公司的業績變量也存在較多的相關性，并且其檢測的結果顯示出較多變量再0.01水平上呈顯著相關，同樣將對其進行下一步測試。

4.1.2 KMO和Bartlett的球形度檢驗

進行過相關性的初步分析后，將對數據進行進一步的處理，從而測定出是否要將變量進行合并。

為了達到這一目的，將采用SPSS軟件因子分析中所含的KMO和Bartlett球形度檢驗，球形檢驗主要是為了根據初步檢測結果得到可以合并的基礎上，進行的更加精準化的檢驗，通過查閱有關資料，將結果與檢測標準對照。

檢測結果的衡量標準如下表4.3所示：

表4.3 KMO度量標準表 本 科 畢 業 論 文

KMO值

資料來源： SPSS列示參考指標。

第 22 頁 共 61 頁

是否合適做因子分析

非常合適

合適

比較合適

勉強可以

效果差

不合適

首先對創業板數據進行檢測，檢測結果如下表所示：

表4.4 創業板數據KMO和Bartlett檢驗結果表

取樣足夠度的 Kair-Meyer-Olkin 度量

近似卡方

Bartlett 的球形度檢驗 df

Sig.

.6010

591.3940

15.0000

.0000

由表格顯示結果可知，創業板上市公司數據經過KMO更精準的分析后，檢測結果為0.601，得出本文所選取6個控制變量勉強可以做因子分析，所以不再進行因子分析。

同理，對中小板數據進行檢測，檢測結果如下表所示：

表4.5 中小板數據KMO和Bartlett檢驗結果表

取樣足夠度的 Kair-Meyer-Olkin 度量

近似卡方

Bartlett 的球形度檢驗 df

Sig.

.5460

692.1000

15.0000

.0000

與創業板分析結果相比，中小板數據KMO和Bartlett檢測結果中KMO度量僅為0.546，所以進行因子分析的效果較差，將不進行因子分析的操作。

至此，盡管變量在相關性檢測中顯示出6個業績變量存在一定的相關性，但由于KMO和Bartlett測度結果均顯示不建議進行因子分析，故不對樣本進行因子分析。

4.2 單變量分析

進行過業績變量相關性檢測后，減輕存在較大共線性的可能，接下來進行單變量分析，其檢測結果如下：

表4.6 創業板數據單變量分析表（是否減持變量） 本 科 畢 業 論 文

相關性

顯著性

是否減持

1.0000

凈資產收益率

相關性

顯著性

.1820

.0040

**第 23 頁 共 61 頁

票回報

0

.0000

轉率

0

.0060

****發行市盈定價維持上一年市一年內股資產負債率

.4250

.0000

速動比率

.0970

.1280

**率

.4310

.0000

長率

.2440

.0000

股票收益日波動率

0

.0060

******盈率

.0530

.4090

增長率

.0870

.1710

率

0

.0070

國有控股

.1820

.0040

公司規模

.1220

.0550

****是否減持

凈資產增現金流量總資產周是否減持

股權比值 股權差值

相關性

顯著性

0

.0010

**承銷商市場份額

.1050

.0980

是否減持

.2480

.0000

****. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

從表4.6可知，創業板數據中發行市盈率與是否減持變量在0.01水平上正相關，相關性為0.425，定價維持率變量與是否減持變量在0.01水平上正相關，相關性為0.431。這說明，當發行市盈率越高，則股東減持的可能性越大，另外當定價維持率越高，股東也更容易減持。

表4.7 中小企業板數據單變量分析表（是否減持變量）

發行市盈定價維持率

.4480

.0000

速動比率

.1660

.0030

****上市公司上一年市股票回報

盈率

.3350

.0000

增長率

0

.1600

**

相關性

顯著性

是否減持

1.0000

凈資產收益率

相關性

顯著性

.1020

.0670

資產負債率

0

.0000

國有控股

.0870

.1220

公司規模

.0050

.9240

**度

.2720

.0000

長率

0

.0120

股票收益日波動率

0

.0010

*****是否減持

0

.1190

轉率

0

.0000

**凈資產增現金流量總資產周是否減持

股權比值 股權差值

相關性

顯著性

.0930

.0970

.2690

.0000

**承銷商市場份額

0

.0010

**是否減持

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

從表可知，發行市盈率與是否減持變量在0.01水平上顯著正相關，相關性為0.448，定價維持度與是否減持變量在0.01水平上顯著正相關，相關性為0.272。這說明發行市盈率越高股東越容易減持，定價維持率越高，股東越容易減持。 本 科 畢 業 論 文

將相變量設置為減持金額再次進行相關性檢測。

第 24 頁 共 61 頁

表4.8 創業板數據單變量分析表（減持金額變量）

相關性

顯著性

交易金額

1.0000

凈資產收益率

相關性

顯著性

0

.0010

**發行市盈定價維持上一年市一年內股資產負債率

.8530

.0000

速動比率

.2130

.0020

****率

.2570

.0000

長率

0

.0000

股票收益日波動率

0

.0100

******盈率

0

.0250

增長率

.6210

.0000

***票回報

0

.0000

轉率

0

.0000

****率

0

.0000

國有控股

0

.0060

公司規模

.4720

.0000

******交易金額

凈資產增現金流量總資產周交易金額

股權比值 股權差值

相關性

顯著性

0

.0000

**承銷商市場份額

0

.0020

**交易金額

.3790

.0000

****. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

從可知，發行市盈率與股東減持交易金額變量呈現正相關關系，相關性為0.853，定價維持率與股東減持交易金額變量呈現正相關關系，相關性為0.257，說明發行市盈率越高，股東減持的金額越大，定價維持率越高，股東減持的金額越大。

表4.9 中小企業板數據單變量分析表（減持金額變量）

相關性

交易金額

交易金額

1.0000

凈資產收益率

相關性 .1330

.0120

*發行市盈定價維持上一年市一年內股資產負債率

.8300

.0000

速動比率

.2450

.0000

****率

.3050

.0000

長率

0

.6240

股票收益日波動率

0

.0000

****盈率

0

.3150

增長率

0

.0000

**票回報

0

.5300

轉率

0

.0000

**率

0

.0000

國有控股

.0220

.6750

公司規模

.3680

.0000

****顯著性

凈資產增現金流量總資產周交易金額

顯著性

相關性

顯著性

股權比值 股權差值

0

.0000

**承銷商市場份額

0

.0010

**交易金額

0

.1330

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

而通過表4.9顯示，發行市盈率與交易金額變量呈現正相關關系，相關性大小為0.830，定價維持率與交易金額呈現正相關關系，相關性大小為0.305，這說明發行市盈率越高，股東減持股份的金額越大，定價維持率越高，股東減持股份的金額越大。 本 科 畢 業 論 文

4.3 多變量分析

第 25 頁 共 61 頁

通過單變量分析發現，在股東是否減持變量的檢測下，不論中小板還是創業板數據的檢測結果都顯示，首次發行市盈率和定價維持率都與是否減持變量都是正相關關系，但是相比之下，首發市盈率與是否減持變量的相關性較定價維持率來說，相關性更加顯著。

但是還需要使多個結果共同作用下進行比對。

表4.10 中小企業板多變量分析表

中小板

變量名稱

發行市盈率

定價維持度

資產負債率

速動比率

總資產周轉率

是否減持

相關性

.4480

.2720

******減持金額

相關性

.8300

.3050

******顯著性

.0000

.0000

.0000

顯著性

.0000

.0000

.0000

**

**.1660

**.0030

.0000

.2450

**.0000

.0000

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。

*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

將中小板單變量分析中的所有變量規整后得到表4.10，對以上表格不難發現，發行市盈率、定價維持度、正相關，而資產負債率和總資產周轉率則呈現出顯著負相關的情況。

同時將創業板多變量分析表進行整理后得到：

表4.11 創業板多變量分析表

創業板

變量名稱

發行市盈率

定價維持度

資產負債率

速動比率

總資產周轉率

是否減持

相關性

.4250

.4310

0

.0970

0

********減持金額

相關性

.8530

.2570

0

.2130

0

**********顯著性

.0000

.0000

.0000

.1280

.0060

顯著性

.0000

.0000

.0000

.0020

.0000

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

在減持金額的相關性大小的檢測表中，同樣，中小企業板和創業板都體現出，首發市盈率與定價維持率都與股東減持金額變量呈現出正相關關系，但是比較來看，仍 本 科 畢 業 論 文

第 26 頁 共 61 頁

然首發市盈率作用股東減持金額的力度更大。同時公司規模和股權差值變量在0.01水平上體現出明顯的正相關系，這說明了公司規模很多的情況下，并且第一大股東的持股比較較大時，股東減持的金額也越大。

4.4 多元回歸分析

在進行回歸之前，還需要根據各組變量的相關性檢測表判斷主要變量是否加入回歸方程進行回歸。

在創業板的雙變量相關性分析表中顯示，發行價與發行。發行市盈率的計算方法是股票的發行價格與每股收益相比，是作為衡量股價是否合理的重要指標，而超募資金是由發行價帶來的效應，只是剔除了相關費用，再者如果同時將三者帶入回歸方程會由于三者間的相關性過大，導入回歸方程的擬合度較低。

綜合來看，用發行市盈率帶入回歸方程代表IPO發行價格的高低最為合適。通過檢測結果表來直觀的發現結果。

創業板數據分析相關性結果如表4.12所示。

表4.12 創業板IPO定價高低變量相關性分析表

發行價

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

發行價

1.000

.4900

.0000

.6890

.0000

****發行市盈率

.4900

.0000

1.0000

.6120

.0000

****超募資金

.6890

.0000

.6120

.0000

1.0000

****發行市盈率

超募資金

**. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。

*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

同理，進行中小板變量的的相關性分析。，為了保證數據回歸的可比較性，同樣選用發行市盈率代表股價發行高低的衡量標準帶入回歸方程。

表4.13 中小企業板IPO定價高低變量相關性分析表

發行價

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

發行價

1.0000

.6540

.0000

**發行市盈率

.6540

.0000

1.0000

**超募資金

.8840

.0000

.6160

.0000

****發行市盈率 本 科 畢 業 論 文

超募資金

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

.8840

.0000

**第 27 頁 共 61 頁

1.0000

.6160

.0000

****. 在 .01 水平（雙側）上顯著相關。*. 在 0.05 水平（雙側）上顯著相關。

4.4.1 假設1a多元回歸分析

利用SPSS對模型一進行多元回歸，分析如4.14所示。

表4.14 假設1a回歸分析表

模型（因變量：是否減持）

(常量)

發行市盈率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

1

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

非標準化系數

B

0

.0050

.0000

0

.0060

.0100

.0010

.0020

.0030

0

.1220

0

0

0

0

0

R方

0

標準系數

t

0

5.0160

0

0

0

0

.3590

0

.6740

0

0

0

0

0

0

0

F

0

Sig.

.0660

.0000

.2510

.0000

.0130

.0480

.7200

.0000

.5010

.4100

.0080

.0000

.0190

.9310

.0580

.0590

Sig

0

標準 誤差 試用版

.8250

.0010

.0000

.0970

.0030

.0050

.0030

.0000

.0050

.1030

.0450

.0280

.5230

0

0

.0380

調整R方

0

.3100

.0460

0

.1550

.1110

.0230

.7910

.0400

0

.1380

0

.1430

0

0

0

標準估計誤差

0

利用模型一對創業板數據進行回歸后，可以發現，模型的擬合度參考R方超過0.6，為00，模型擬合度達到標準。

，發現發行市盈率與是否減持在0.01水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，也就是說當發行市盈率越高，股東越可能發生減持股份的行為，由于發行市盈率代表IPO股價的高低，所以說明了IPO股價定價越高，股東越容易出現減持股份的現象，從結果來看，這點符合假設1a。 本 科 畢 業 論 文

4.4.2 假設1b回歸分析

第 28 頁 共 61 頁

通過假設1a的回歸，將選用相同的模型，利用SPSS對假設1b進行多元回歸。

表4.15 假設1b回歸分析表

模型（因變量：是否減持）

(常量)

發行市盈率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

1

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

0.6890

非標準化系數

B

0

.0100

.0000

.3170

0

.0000

0

0

.0210

0

0

.1380

0

0

0

.1470

R方

0.4740

標準系數

t

440

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

F

18.2700

Sig.

.0260

.0000

.0250

.0010

.1070

.8990

.0090

.0850

.0000

.0000

.0150

.0000

.0440

.0080

.0020

.0000

Sig

0

標準 誤差 試用版

.8110

.0020

.0000

.0930

.0010

.0020

.0040

.0010

.0030

.0620

.0680

.0360

.2920

0

0

.0390

調整R方

0.4480

.4910

.1360

.1940

0

0

0

0

.3590

0

0

.2770

0

0

0

.2510

標準估計誤差

0

利用模型一對中小企業板數據進行回歸后，R方為0.4740，由于包含較多早期上市公司數據所以樣本的波動性較大，擬合度較不理想。從回歸分析結果來看，發行市盈率與是否減持在0.01水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，也就是說當發行市盈率越高，股東越可能發生減持股份的行為，由于發行市盈率代表IPO股價的高低，所以說明了IPO股價定價越高，股東越容易出現減持股份的現象，這點符合假設1b。

4.4.3 假設2a回歸分析

利用SPSS對模型二進行多元回歸。

表4.16 假設2a回歸分析表 本 科 畢 業 論 文

模型（因變量：交易金額）

(常量)

發行市盈率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增1

長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

非標準化系數

B

.7610

.1170

0

0

0

0

.0300

.0030

.2870

0

0

0

0

0

0

.9050

R方

0

標準系數

標準 誤差 試用版

0

.0110

.0150

0

.0300

.0540

.0410

.0020

.0610

0

.4510

.3240

0

.4790

調整R方

0

.5140

0

0

0

0

.0410

.0790

.2080

0

.0900

0

00

0

0

.0910

標準估計誤差

第 29 頁 共 61 頁

t

.0680

0

0

0

0

0

.7450

0

0

0

0

0

0

0

0

0

F

0

Sig.

.9460

.0000

.0000

.2540

.0150

.0000

.4570

.2800

.0000

.0030

.0220

.5810

.7570

.0250

.0010

.0600

Sig

0

利用模型二對創業板數據進行回歸后，可以發現，模型的擬合度參考R方超過0.6，為0.8780水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，也就是說當發行市盈率越高，股東減持的力度也越大，由于發行市盈率代表IPO股價的高低，所以說明了IPO股價定價越高，股東減持股份的數量也越大，這點符合假設2a。

4.4.4 假設2b回歸分析

利用SPSS對模型二進行多元回歸，由于運用回歸模型與2a相同，只是替換了數據樣本，現分析結果如表4.17所示。

表4.17 假設2b回歸分析表

非標準化系數

模型（因變量：交易金額）

B

標準 誤差

標準系數

試用版

t Sig. 本 科 畢 業 論 文

(常量)

發行市盈率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

1

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

0

.2900

.0020

0

0

0

0

-.0001

0

0

0

.4470

R方

0

.0170

.0050

0

.0250

.0190

.0690

.0110

.0510

0

.8080

.4360

.574

調整R方

.6890

.0110

0

0

0

0

.0000

0

0

0

.0580

.052

.277

標準估計誤差

第 30 頁 共 61 頁

0

0

.3310

0

0

0

0

0

0

0

0

0

F

.0000

.0000

.7410

.9420

.0000

.1540

.0010

.9940

.1470

.1860

.6340

.3070

.000

.190

.089

.000

Sig

0，模型擬合度很高。從回歸分析結果來看，發行市盈率與減持金額在0.01水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，也就是說當發行市盈率越高，股東減持的力度也越大，由于發行市盈率代表IPO股價的高低，所以說明了IPO股價定價越高，股東減持股份的數量也越大，這點符合假設2b。

至此股東減持回歸與否證明完畢，通過假設1a,1b證明了IPO定價高低與股東減持與否的證明，通過假設2a,2b證明了定價維持比率與股東減持與否的證明，下面將行減持金額回歸。

4.4.5 假設3a回歸分析

利用SPSS對模型三進行多元回歸，分析結果如4.18所示。

表4.18 假設3a回歸分析表

模型（因變量：是否減持）

1 (常量)

非標準化系數

B

.8740

標準系數

t

0

Sig.

.2820

標準 誤差 試用版

.8110

本 科 畢 業 論 文

定價維持率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

9

.3060

.0000

0

.0030

0

.0000

.0020

.0090

0

.0620

0

0

R方

1

.0600

.0000

.1030

.0020

.0050

.0030

.0000

.0050

.1030

.0450

.0290

.4910

.037

調整R方

49

.2770

.0740

0

.0780

0

.0050

.9460

.1060

0

.0700

0

.2790

標準估計誤差

第 31 頁 共 61 頁

0

0

0

0

0

.0800

0

0

0

0

0

0

F

31.338

.0000

.0650

.0000

.1910

.6920

.9360

.0000

.0670

.5390

.1680

.0000

.0000

.494

.001

.439

Sig

0，模型擬合度達到標準。

在模型擬合度達到基本要求的前提下，再從回歸分析結果來看，定價維持率水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，說明定價維持率越高股東越容易減持，這點符合假設3a，也就說明了，股票首發定價與股東減持金額的假設得以證明。

4.4.6 假設3b回歸分析

假設3b仍然將對股東減持金額設定為因變量而進行回歸分析，由于本次回歸所用模型跟假設3a相同，仍然利用SPSS利用模型三進行多元回歸，分析結果如下4.19所示。

表4.19 假設3b回歸分析表

模型（因變量：是否減持）

(常量)

定價維持度

1 上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

非標準化系數

B

.0730

.4060

.0000

.1230

0

標準系數

t

.0880

0

.5310

0

0

Sig.

.930

.0000

.5960

.1570

.0080

標準 誤差 試用版

.8250

.0620

.0000

.0870

.0010

.5610

.0360

.0750

0 本 科 畢 業 論 文

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

0.6870

.0050

0

0

.0130

0

.0770

0

.6320

0

0

.0490

R方

0.4720

.0020

.0040

.0010

.0030

.0650

.0630

.0340

.2810

0

0

.0410

調整R方

0.4460

.1270

0

0

.2130

0

.0650

0

.1590

0

0

.0840

標準估計誤差

第 32 頁 共 61 頁

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

F

.0540

.0040

.0000

.0000

.0000

.2200

.2130

.0250

.7090

.0090

.227

Sig

0

利用模型三對創業板數據進行回歸后，0，由于包含較多早期上市公司數據所以樣本的波動性較大，擬合度較不理想水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，說明定價維持率越高股東越容易減持，這點符合假設3b。就3a和3b進行了減持金額和股價發行的關系研究。通過假設3a和假設3b的證明，得到了IPO定價與減持金額的相關性。

4.4.7 假設4a回歸分析

假設3a與假設3b已經研究了股東減持金額與股票定價高低的相關關系，接下來將利模型四對股東減持金額與定價維持率的關系，利用SPSS對模型四進行多元回歸，分析結果如4.20所示。

表4.20 假設4a回歸分析表

模型（因變量：交易金額）

(常量)

定價維持率

上市公司上一年市盈率

1

一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

非標準化系數

B

.5340

3.2750

0

.3790

0

0

0

標準系數

t

.0400

0

0

.2140

0

0

0

Sig.

.9680

.0000

.0000

.8310

.0000

.0000

.1760

標準 誤差 試用版

0

.7750

.0180

0

.0310

.0670

.0480

.2000

0

.0150

0

0

0 本 科 畢 業 論 文

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

0.907

.0060

.3740

0

0

.4550

0

0

0

0

R方

0.8230

.0030

.0730

0

.5230

.3970

0

0

0

.5730

調整R方

0.8090

.1870

.2700

0

0

.0700

.1330

0

0

.1680

標準估計誤差

第 33 頁 共 61 頁

0

0

0

0

0

0

0

0

0

F

0

.0370

.0000

.0000

.3650

.2530

.0070

.0000

.0000

.0040

Sig

0

0水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，說明定價維持率越高股東減持的力度也越大，這點符合假設4a。

4.4.8 假設4b回歸分析

假設4a已經研究了創業板股東減持金額與股票定價維持率的相關關系，證明了創業板確實存在股價維持比率越高，股東減持股份越多的情況，接下來將利模型四來研究中小板的股東減持金額與定價維持率的關系。利用SPSS對模型四進行多元回歸，分析結果如表4.21所示。

表4.21 假設4a回歸分析表

模型（因變量：交易金額）

(常量)

定價維持率

上市公司上一年市盈率

一年內股票回報

資產負債率

1

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

每股經營現金流量增長率

總資產周轉率

非標準化系數

B

0

0

0

0

0

.0320

0

0

0

0

標準系數

t

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0

Sig.

.0000

.0000

.9210

.0000

.0000

.1910

.0000

.0000

.7360

.0000

標準 誤差 試用版

0

.9360

.0060

0

.0300

.0240

.0860

.0160

.0640

0

.4620

0

0

0

.1030

0

0

0

0 本 科 畢 業 論 文

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

上市公司承銷商市場份額

公司規模

R

0.792

0

0

0

0

0

0

R方

0.6280

0

.5690

0

0

0

.7330

調整R方

0.6110

.0550

0

.1720

.1840

0

.3460

標準估計誤差

0

第 34 頁 共 61 頁

0

0

0

0

0

0

F

0

.2140

.0000

.0190

.0000

.0000

.0000

Sig

0

利用模型四對中小企業板數據進行回歸分析后，可以發現，模型的擬合度參考R方超過0.6，為0.6280，模型擬合度較好水平上顯著相關，并且呈現出正相關關系，說明定價維持率越高股東減持的力度也越大，這點符合假設4b。

至此回歸分析結束，下一步將比較回歸分析結果進行比較分析。

4.5 比較分析

4.5.1 假設1c比較歸分析

在假設1a和假設1b回歸結果與假設相符合的前提下，對創業板和中小企業板數據的回歸結果進行對比，就發行市盈率自00，變量貢獻度000，但其變量貢獻度0，這說明在相同模型中，中小企業板發行市盈率的貢獻度更高。在回歸模型中，00，這說明在相同模型中，中小企業板更能體現出首發市盈率的影響。所以假設1c成立。

4.5.2 假設2c比較分析

通過在假設2a和假設2b回歸結果與假設相符合的前提下，00，變量貢獻度為000，但其變量貢獻度為0，這說明在相同模型中，中小企業板發行市盈率的貢獻度更高。在回歸模型中，比較兩板塊標準化系數可以發現創業板標準化系數為0.5140,中小企業板為0.6890，這說明在相同模型中，中小企業板更能體現出首發市盈率的影響。所以假設2c成立。

4.5.3 假設3c比較分析

在假設3a和假設3b回歸結果與假設相符合的前提下，對創業板和中小企業板數據的回歸結果進行對比，就定價維持率00，變量貢獻度為000，但其變量貢獻度為6.5740，這說明在相同模型中，中小企業板定價維持率的貢獻度更高。在回歸模型中，比較兩板塊標準化系數可以發現創業板標準化系數為0.2770,中小企業板為0.5610，這說明在相同模型中，中小企業板更能體現出定價維持率的影響。所以假設3c成立。

4.5.4 假設4c比較分析 本 科 畢 業 論 文

第 35 頁 共 61 頁

00，變量貢獻度為000，但其變量貢獻度為0，這說明在相同模型中，中小企業板定價維持率的貢獻度更高。在回歸模型中，比較兩板塊標準化系數可以發現創業板標準化系數為0.2000620，這說明在相同模型中，中小企業板更能體現出定價維持率的影響。所以假設4c成立。

5 研究結論與未來展望

5.1 研究結論

隨著上市公司股份解禁熱潮的來臨，越來越多的股東在解禁的同時就拋售所持有股份，并且減持行為的發生常常伴隨著首發股票定價過高的現象，同時股東會通過自己獲取公司信息的有利地位，控制股價的走勢，方便日后可能發生的減持行為，而這些行為在中小企業版和創業板股東當中更為顯著。

本文通過對創業板和中小企業板的數據進行研究，并在比較分析的基礎上得出以下研究結論：

（1）創業板與中小板上市公司IPO定價越高，股東越容易發生減持行為，而相對創業板而言，中小企業板上市公司的IPO定價越高，股東更容易發生減持行為。

（2）創業板與中小板上市公司定價維持率越高，股東越容易發生減持行為，而相對創業板而言，中小企業板上市公司的定價維持率越高，股東更容易發生減持行為。

（3）創業板與中小板上市公司IPO定價越高，股東減持的金額越大，而相對創業板而言，中小企業板上市公司的IPO定價越高，股東減持的金額更大。

（4）創業板與中小板上市公司的定價維持率越高，股東減持的金額越大，而相對創業板而言，中小企業板上市公司的定價維持率越高，股東減持的金額更大。

5.2 研究啟示

結合本文的研究結論，本文認為我國證券市場的監管機構，應制定出更有針對性的方案來控制減持行為的發生。

（1）由于IPO定價與定價維持率都與股東減持行為呈現顯著的相關性，有關監管機構應加強對IPO所擬定價格進行合理干預，并對股東操控股價的行為進行有效控制。

（2）創業板板塊主要代表著那些還處于成長階段的企業，我國創業板由于板塊 本 科 畢 業 論 文

第 36 頁 共 61 頁

成立較晚，公司股東手中股份大多仍處于禁止流通狀態，但是不能避免其解禁后立刻拋售的可能性，所以應在解禁方式上進行加以限制，并且可以加入時間限制，比如分批階段性解禁等手段，以此控制股東減持行為的發生不對股價進行過大的沖擊，同時應控制其股票首發定價在一個比較合適的水平。

（3）中小企業板代表的成熟型企業，應更加注意減持行為發行，監管機構也應該針對中小企業板建立不同于創業板的管理機制，由于中小板股東的減持力度和可能性都比創業板股東大，監管重點也應當有所側重，避免減持行為集中大批量的發生和股市的動蕩，并且使股民的損失降到最低。

5.3 研究展望

本文所選擇研究樣本為中小企業板和創業板2012年全年減持數據，也就是說，本文選取的樣本容的時間范圍較為狹窄，可能會出現數據分析后與實際不符合的可能性，并且選擇的股東對象定義為重要股東，只是股份所占額度為5%及以上的股東，并沒有研究持有股份量在5%以下的股東。而這些存在因素將有可能會導致現實中有些截然相反的特例存在，但不并不會影響本文的大方向結論。

在實證分析中，本文所設置變量參考多篇文獻后擬定，但還可能存在一些未被考慮進內的影響因素，但文章回歸模型已經達到擬合度標準，所以該點因素不會影響本文的實證結論的正確性。

本文經過研究理論和文獻，將股東減持與首次發行股票定價和定價維持率的關系進行的了深刻的剖析，并對影響股東減持的因素也加入對比之中，立足前人的結論做出了更深層次的解讀，并且還將中小企業板和創業板分類研究，為將來的研究者提供了一個深層次分類化的參考，希望以后的學者能對股東減持更透徹的分析研究，可以擴大研究樣本的時間范圍，并可以對研究對象再細化分類出行業等等。

本 科 畢 業 論 文

第 37 頁 共 61 頁

結束語

在我國構建多元化資本市場的道路上，很多上市公司存在著故意提高股票首發價格的行為，還常常伴隨著股東蓄意哄抬股價的現象，而這種種現象與行為都與日后股東個人的減持行為息息相關，并且這些現象在中小企業版、創業板中尤為突出。為此本文將以中小企業版、創業板的上市公司為研究對象，研究股東的減持行為。

本文的創新之處在于：（1）將中小板和創業板數據分類研究后再進行比較，細分了數據，也將比較研究的思想加入到了論文的研究中，求同也求差異，突出了板塊概念。（2）創造性的變量設置：本文除了參考前人的研究變量外還加入自己設計的研究變量，也通過回歸證明了變量的相關性。

為了我國的資本市場的構建可以長遠健康的發展，我國應該制定出更嚴格的制度維系資本市場的健康運行和交易機制，讓股東合理買賣可流通股份，讓股民也不會因為股東的個人交易行為而蒙受不必要的損失，讓我們共同創造一個逐步走向健康的證券平臺。 本 科 畢 業 論 文

第 38 頁 共 61 頁

致 謝

在周老師的細心指導下，在同學們的熱情幫助下，我終于完成了畢業論文的撰寫工作，在這里，我要表達出我對他們的感激之情。

晃眼間，幾個月就這樣過去了，論文寫作過程中伴隨的辛酸和苦累都是一種別樣的收獲。撰寫論文這一對于我們來說如此浩大的工程，如果不是有一位名師在過程中多多提點，我想論文著實是看似不可能完成的任務，論文寫作過程中，周老師以授課的方式傳達我們論文的寫作方法和思路概要，用大把的時間告知我們該怎么去做數據分析，怎么去調整數據樣本。從他指導論文寫作的嚴謹程度便知道論文是一項兼并思維和數據支撐的產物。我想這對我以后的人生路上也有所提點：做一個有思想的人，并且用行動來證明自己。

在四年的時光飛逝中，我遇見了教學風格不同的老師，遇見了一位位教書同時教給我許多人生理念的恩師，我知道在這里，我學會的不僅僅是一本書，一個概念，更多的是人生路上的啟示，我知道未來的每一天，這都是我前進的指南針。

同時我還要感謝我的家庭，給予我的幫助，是父母的關愛與幫助讓我能夠安心的創作論文，最后再說一次感謝，感謝這論文寫作路上的一路相伴的每一位恩師和同學，感謝在心底，感動在心間。本 科 畢 業 論 文

第 39 頁 共 61 頁

參 考 文 獻

[1]

Suman Neupane，Sunil S．Poshakwale．Transparency in IPO Mechanism: Retail

Investors’ Participation, IPO Pricing and Returns[J]．Journal of Banking

and Finance，2012，36(7)：2064-2076．

[2]

Vivek Sah，Philip Seagraves．IPO Market Timing: Evidence from the Operating

Performance of REITs[J]．Journal of Property Investment & Finance，2012，30(1)：58-68．

[3]

Susanne Espenlaub，Arif Khurshed，Abdulkadir Mohamed．IPO Survival in a

Reputational Market[J]．Journal of Business Finance & Accounting，2012，39(3)：427-463．

[4] 丁度．IPO股票估值與發行定價泡沫[J]．財會月刊，2012（3）：2-4．

[5] 段清清．關于內地創業板IPO定價效率的實證研究[J]．財會月刊，2011（21）

：25-27．

[6] 楊宜緯．IPO抑價畸高孰之過——基于影響我國IPO抑價的因素以及新股發行制度改革的探究[J]．山西財經大學學報，2010，32（1）：52-54．

[7] 章愛文，周慧婷．會計師事務所規模與上市公司IPO定價的關系[J]．財會月刊，2012（32）：27-30．

[8] 陳松林．基于隨機邊界模型及分位數回歸的IPO定價效率分析[J]．財會月刊，2012（18）：35-37．

[9] 陳松林，王新宇．金融危機對我國IPO發行定價的影響分析[J]．財會月刊，2012（11）：18-19．

[10] 劉亞莉，王微．大股東減持的市場反應與影響因素——基于市場氛圍的研究[J]．北京科技大學學報，2010，26（2）：40-46．

[11] 蔡寧．解禁股份交易中的“擇時” 行為與大股東侵害[J]．南開管理評論，2011（4）：90-99．

[12] 朱茶芬，姚錚，李志文．高管交易能預測未來股票收益嗎？[J]．管理世界，2011（9）：141-188． 本 科 畢 業 論 文

第 40 頁 共 61 頁

[13] 喬薇．地方保護主義、股權轉讓方式與控制權私有收益——基于大宗股權協議轉讓的經驗證據[J]．南開管理評論，2012（3）：72-81．

[14] 俞紅海，徐龍炳．終極控股股東控制權與全流通背景下的大股東減持[J]．財經研究，2010（1）：123-133．

[15] 劉亞莉，于麗娟，劉山湄．大股東減持與公司績效基于控制權的分析[J]．財會月刊，2010（33）：3-6．

[16] 章衛東，鄒斌，廖義剛．定向增發股份解鎖后機構投資者減持行為與盈余管理——來自我國上市公司定向增發新股解鎖的經驗數據[J]．會計研究，2012（12）

：63-69．

[17] 解玉春，朱灝．涪陵榨菜高管減持引發中小股東不信任投資[J]．財會月刊，2012（32）：62-63．

[18]蔡寧，魏明海．股東關系、合謀與大股東利益輸送——基于解禁股份交易的研究[J]．經濟管理，2011（9）：63-74．

[19] 薛爽，鄭琦．盈余質量與定向增發股份解鎖后機構投資者的減持行為[J]．財經研究，2010（11）：93-103．

[20] 王建文，李蓓．重要股東增減持行為市場效應及其影響因素分析[J]．財會月刊，2012（24）：9-12．

[21] 朱茶芬，李志文，陳超．A股市場上大股東減持的時機選擇和市場反應研究[J]．浙江大學學報，2011（2）：1-11．

[22] 劉亞莉，李靜靜．大股東減持、股權轉讓溢價與控制權私利[J]．經濟問題探索，2010（8）：92-98．

[23] 張大勇．基于托賓Q理論的大股東減持行為研究[J]．西安電子科技大學學報，2010，20（1）：104-111．

[24] 惠調艷，胡新，周瑞姣．牛熊市不同時段的我國A股IPO定價合理性比較研究[J]．財會月刊，2011（9）：72-74．

[25] 潘克勤．實際控制人政治身份、自律型治理與審計需求——基于IPO前民營化上市公司的經驗證據[J]．審計研究，2010（4）：57-65．

[26] 徐鵬，徐振華．提高創業板IPO定價的合理性[J]．經濟與管理，2011（11）

：49．

[27] 趙婷．我國創業板IPO首日收益與投資者情緒的相關性[J]．財會月刊，2012（3） 本 科 畢 業 論 文

：17-20．

第 41 頁 共 61 頁

[28] 陸蓉，韓東進．有限理性監管、初步詢價和IPO定價效率[J]．經濟管理，2010，32（5）：16-23．

[29] 鄭志丹，張宗益．中國IPO超額抑價的成因分解與再檢驗_來自滬深A股核準詢價發行的經驗證據[J]．山西財經大學學報，2012,34（4）：37-47．

[30] 朱紅軍，錢友文．中國IPO高抑價之謎:“定價效率觀”還是“租金分配觀”？[J]．管理世界，2010（6）：28-40．

[31] 曾昭灶，鄧可斌．構建我國投資者保護評價指數研究[J]．財會月刊，2011（30）

：33-35．

[32] 寧佰超．對我國資本市場發展歷程的簡要梳理與評價[J]．產權導報，2012（10）

：36-38．

[33] 周彥．祛除IPO三高，我們任重而道遠[J]．中國證券期貨，2010（11）：39．

[34] 吳麗紅．深圳創業板與中小企業板比較研究[J]．金融與經濟，2010（2）：73-76．

[35] 蔣昌波．我國新股IPO高定價發行原因及對策——新股IPO定價模型研究初探[J]．企業科技與發展，2011（6）：12-15．

本 科 畢 業 論 文

第 42 頁 共 61 頁

附錄A

表1 創業板控制變量相關性檢測表

發行價

發行市盈率

發行價

發行市盈率

**超募資公司上年一年內股金

**資產負債率

0

.0000

0

.0000

0

.0000

0

.7820

.0340

.5650

1.0000

0

.0010

0

.0000

0

.0370

0

.1010

*************市盈率

.0260

.6530

0

.7590

.0340

.5610

1.0000

0

.6540

0

.7820

.0200

.7280

.0350

.5450

.0040

.9430

0

.4320

0

.0580

.0570

.3290

0

.7060

0

.1020

0

.6610

.0810

.1630

.0140

.8140

0

.733

*票回報

.0610

.2940

0

.0000

0

.0960

0

.6540

1.00000

.0340

.5650

.4360

.0000

.0310

.5960

.5220

.0000

.2470

.0000

**********Pearson 相關性 1.0000 .4900 .6890

顯著性（雙側） .0000 .0000

Pearson 相關性 .4900 1.0000 .6120

顯著性（雙側） .0000 .0000

********Pearson 相關性 .6890 .6120 1.0000

超募資金

顯著性（雙側） .0000 .0000

公司上一一年內股票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益承銷商市場份額

公司規模

定價維持率

Pearson 相關性 .0260

Pearson 相關性 .0610

顯著性（雙側） .2940

Pearson 相關性 0

***0

.7590

0

.0000

0

.0000

0

.1160

******.0340

.5610

0

.0960

0

.0000

0

.7090

.0210

0

.2980

******年市盈率

顯著性（雙側） .6530

顯著性（雙側） .0000

Pearson 相關性 .1250

顯著性（雙側） .0320

**Pearson 相關性 .1830 .3090 .1340

顯著性（雙側） .0020

Pearson 相關性 .1260

顯著性（雙側） .0310

**.0000

0

.0350

.0030

0

.0000

0

.0000

0

.0000

*********Pearson 相關性 .1310 .1720 .2860

顯著性（雙側） .0250

Pearson 相關性

Pearson 相關性

0

0

****.0000

0

.0000

0

.0000

0

.0540

.0630

0

.7590

0

.0010

********.2620 .3600

.0000

0

.0000

****顯著性（雙側） .0000

顯著性（雙側） .0000

Pearson 相關性 .0800

顯著性（雙側） .1710

顯著性（雙側） .3470

Pearson 相關性 0

.0000

.4310

.0000

****.4890 .1930

.0000

0

.0000

0

.0160

0

.4170

0

.1900

*****.0010

.0220

.7050

.0790

.1780

0

.0110

.2160

.0000

*****Pearson 相關性 .0550 .3580 .1080

.0000

0

.4210

0

.0100

***日波動率

顯著性（雙側） .4020

Pearson 相關性 .0560

顯著性（雙側） .3400

**Pearson 相關性 .4340 .2940 .7700

顯著性（雙側） .0000

Pearson 相關性 0

**.0000

0

.0000

**.0000

0

.000

**.3490 .2670

.0000 .0000 顯著性（雙側） .0000 本 科 畢 業 論 文

第 43 頁 共 61 頁

附錄A

表1 創業板控制變量相關性檢測表

凈資產收益率

*速動比率

**凈資產增長率

*現金流量增長率

*.1310

**總資產國有控周轉率

**股

**發行價

發行市盈率

0 0

Pearson 相關性

.1250 .1830 .1260

顯著性（雙側）

0.0320 0.0020 0.0310 0.0250 0.0000 0.0000

0 .1720 0 0

Pearson 相關性

-0.0920 .3090

顯著性（雙側）

0.1160 0.0000 0.0350 0.0030 0.0000 0.0000

**************0 0

Pearson 相關性

-0.0220 .1340 -0.0610 .2860

超募資金

顯著性（雙側）

0.7090 0.0210 0.2980 0.0000 0.0000 0.0000

-0.1110 0.0570

Pearson 相關性

0.0200 0.0350 0.0040 -0.0460

年市盈率

顯著性（雙側）

0.7280 0.5450 0.9430 0.4320 0.0580 0.3290

**********一年內股Pearson 相關性

.4360 0.0310 .52200 .2470 .2620 0

公司上一票回報

資產負債率

凈資產收益率

顯著性（雙側）

0.0000 0.5960 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000

*********0 0 0 -0.0960 .3600 .4310

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

0.0010 0.0000 0.0370 0.1010 0.0000 0.0000

**********Pearson 相關性

1.0000 .2700 .6660 .2580 .2020 0

顯著性（雙側）

**0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0010

*******0 0

Pearson 相關性

.2700 1.0000 .1300 .2140

速動比率

0.0260 0.0000 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

凈資產增長率

現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益Pearson 相關性

.6660 .1300 1.0000 .1180 .3220 0

0.0440 0.0000 0.0070

顯著性（雙側）

0.0000 0.0260

0

Pearson 相關性

.2580 .2140 .1180 1.0000 0

0.0050 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0440

0 .3220 0 1.0000 .1970

Pearson 相關性

.2020

0.0010

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.0050

Pearson 相關性

0

*****************************0

**0

**0

**.1970 1.0000

**顯著性（雙側）

0.0010 0.0000 0.0070 0.0000 0.0010

******Pearson 相關性

.3200 -0.0850 .5140 -0.0540 .3250 -0.1100

顯著性（雙側）

0.0000 0.1470 0.0000 0.3570 0.0000 0.0600

**********0 -0.0810 0 0 0 .2510

Pearson 相關性

顯著性（雙側）

0.0000 0.1640 0.0000 0.0020 0.0000 0.0000

*****0 0.0960 0 0.0300 0 -0.0550

Pearson 相關性

日波動率

顯著性（雙側）

0.0000 0.1000 0.0000 0.6030 0.0470 0.3440

******0 0.0970 .1630

承銷商市Pearson 相關性

0.0250 -0.0050 .2770

場份額

公司規模

定價維持率

顯著性（雙側）

0.6650 0.9310 0.0000 0.0000 0.0970 0.0050

******0 -0.0760 .2890 0 0.0110

Pearson 相關性

0.0560

顯著性（雙側）

0.3370 0.0100 0.1930 0.0000 0.0000 0.8480

******0 .1810 -0.0820 .4350 0.0650

Pearson 相關性

0.0390

顯著性（雙側）

0.5000 0.0030 0.0020 0.1620 0.0000 0.2630

本 科 畢 業 論 文

第 44 頁 共 61 頁

附錄A

表1 創業板控制變量相關性檢測表

股權比股權差股票收益值 值 日波動率

上市公司承銷商市公司規定價維持發行價

發行市盈率

超募資金

公司上一模 率

場份額

****0.0550 -0.0490 0.0560 .4340 0

Pearson 相關性

0.0800

0.3470 0.4020 0.3400 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.1710

Pearson 相關性

0

**.3580 -0.0470

**0

*.2940

**0

**0.0000 0.4210 0.0100 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

******0.1080 -0.0180 0 .7700 0

Pearson 相關性

-0.1120

0.0630 0.7590 0.0010 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0540

-0.0950 -0.0260 0.0810 0.0140 -0.0200

Pearson 相關性

-0.0220

0.1020 0.6610 0.1630 0.8140 0.7330

年市盈率

顯著性（雙側）

0.7060

*******0 -0.0470 -0.0770 .3490

一年內股Pearson 相關性

.4890 0

票回報

資產負債率

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益0.0000 0.0160

顯著性（雙側）

0.0000

**Pearson 相關性

.1930 0.0220 0.0790

0.7050 0.1780

顯著性（雙側）

0.0010

******0

Pearson 相關性

.3200 0

0.4170 0.1900 0.0000

0

*.2160 .2670

****0.0110 0.0000 0.0000

0.0250 0.0560 0.0390

0.0000 0.0000 0.6650 0.3370 0.5000

顯著性（雙側）

0.0000

****-0.0810 0.0960 -0.0050 0 0

Pearson 相關性

-0.0850

0.1640 0.1000

顯著性（雙側）

0.1470

******0

Pearson 相關性

.5140 0

0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

**0.0300

Pearson 相關性

-0.0540 0

0.0020 0.6030

顯著性（雙側）

0.3570

*****0

Pearson 相關性

.3250 0

0.9310 0.0100 0.0030

.2770 -0.0760 .1810

0.0000 0.1930 0.0020

0

0.0970

******.2890 -0.0820

0

****0.0000 0.0000 0.1620

.4350

**0.0000 0.0470 0.0970 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

****.2510 -0.0550 .1630 0.0110 0.0650

Pearson 相關性

-0.1100

0.0000 0.3440

顯著性（雙側）

0.0600

**0.0120

Pearson 相關性

1.0000 0

顯著性（雙側）

Pearson 相關性

0.0000 0.8410

0

**0.0050 0.8480 0.2630

0

0

0

1.0000

0

*******0.0170 .2940

.1300

***0.0030 0.7740 0.0000

0

**1.0000 .2650

**顯著性（雙側）

0.0000 0.0000

**.2650 1.0000

Pearson 相關性

0.0120

0

**0.0350 0.0250 0.0000

-0.0980 -0.0900

0

1.0000

0

****0.0000

日波動率

顯著性（雙側）

0.8410

***0 0

承銷商市Pearson 相關性

場份額

公司規模

定價維持率

0.0000 0.0930 0.1240

0.0090

0

0.0000

1.0000

**0.0350 0.0000

顯著性（雙側）

0.0030

*.1300 -0.0980

Pearson 相關性

0.0170

0.0000 0.8800

0.0250 0.0930 0.0000

顯著性（雙側）

0.7740

****-0.0900 0.0090

Pearson 相關性

.2940 0

0.0000 0.1240

顯著性（雙側）

0.0000 0.8800 0.0000 本 科 畢 業 論 文

第 45 頁 共 61 頁

附錄B

表2 中小板控制變量相關性檢測表

發行價

發行市超募資定價維持盈率

**上市公司上一年市盈率

0.0480

一年內股票回報

**金

**率

**發行價

發行市盈率

0 0

Pearson 相關性

1.0000 .6540 .8840

0.0000 0.0000 0.0000 0.3150 0.0010

顯著性（雙側）

0 0.0740 0

Pearson 相關性

.6540 1.0000 .6160

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.1190 0.0000

***************0.0660 0

Pearson 相關性

.8840 .6160 1.0000 0

超募資金

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.1620 0.0330

定價維持率

公司上一Pearson 相關性

0

**0

**0

**1.0000 -0.0260 .2310

** 0.5840 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000

Pearson 相關性

0.0480 0.0740 0.0660 -0.0260 1.0000 0.0810

0.0890

年市盈率

顯著性（雙側）

0.3150 0.1190 0.1620 0.5840

*******0 0 .2310 0.0810 1.0000

一年內股Pearson 相關性

0

票回報

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

資產負債率

現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益

顯著性（雙側）

0.0010 0.0000 0.0330 0.0000 0.0890

*****Pearson 相關性

.1340 0.0410 .1240 .1150 0.0220 -0.0380

顯著性（雙側）

0.0050 0.3910 0.0090 0.0160 0.6500 0.4250

**********0 -0.0430 0

Pearson 相關性

.3510 .3100 .4230

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.3700 0.0000

********0 0 .5510 -0.0640 0.0680

Pearson 相關性

0

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0010 0.0000 0.1740 0.1490

**********0 0 .1650 0.0620 .2550

Pearson 相關性

0

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.1920 0.0000

********0 0 .3870 -0.0310 0.0150

Pearson 相關性

0

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.5090 0.7490

**********0 0 .3130 0.0540 .1420

Pearson 相關性

0

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.2590 0.0030

*******Pearson 相關性

.1420 .1770 .4030 -0.0310 0.0830 .1030

顯著性（雙側）

0.0030 0.0000 0.0000 0.5080 0.0810 0.0300

********0 -0.0860 .2580 -0.0040 0

Pearson 相關性

0

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0710 0.0000 0.9350 0.0010

*********0 0.0540 0

Pearson 相關性

.2700 .1270 .3060

顯著性（雙側）

0.0000 0.0070 0.0000 0.0000 0.2560 0.0240

******0 -0.0020

Pearson 相關性

0 -0.0710 0 -0.0270

日波動率

顯著性（雙側）

0.0000 0.1350 0.0000 0.5760 0.0020 0.9620

******承銷商市Pearson 相關性

-0.0580 0 .1220 0.0040 -0.0190 .1470

場份額

公司規模

顯著性（雙側）

0.2240 0.0000 0.0100 0.9410 0.6950 0.0020

********0 0.0230 .1460

Pearson 相關性

.3910 0.0870 .4360

顯著性（雙側）

0.0000 0.0660 0.0000 0.0000 0.6240 0.0020 本 科 畢 業 論 文

第 46 頁 共 61 頁

附錄B

表2 中小板控制變量相關性檢測表

凈資產收速動比凈資產增資產負益率

**每股經營現金流量增長率

**0

**總資產周轉率

**率

**長率

**債率

**發行價

0 0 0

Pearson 相關性

.1340 .3510

顯著性（雙側）

0.0050 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000

********0 0 0 0

發行市盈Pearson 相關性

0.0410 .3100

率

顯著性（雙側）

0.3910 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000

0 0 0 0

Pearson 相關性

.1240 .4230

超募資金

顯著性（雙側）

0.0090 0.0000 0.0010 0.0000 0.0000 0.0000

定價維持率

0 .5510 .1650 .3870 .3130

Pearson 相關性

.1150

顯著性（雙側）

0.0160 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000

***********************-0.0640 0.0620 -0.0310 0.0540

上一年市Pearson 相關性

0.0220 -0.0430

盈率

顯著性（雙側）

0.6500 0.3700 0.1740 0.1920 0.5090 0.2590

0.0680 .2550 0.0150 .1420

一年內股Pearson 相關性

-0.0380 0

票回報

顯著性（雙側）

0.4250 0.0000 0.1490 0.0000 0.7490 0.0030

0 -0.0150 0.0830

凈資產收Pearson 相關性

1.0000 .1180 .4930

0.0130 0.0000 0.0000 0.7490 0.0790

益率

顯著性（雙側）

-0.0270 0

Pearson 相關性

.1180 1.0000 0.0750 0

速動比率

0.1120 0.0000 0.5750 0.0000

顯著性（雙側）

0.0130

0.0680 .1640

凈資產增Pearson 相關性

.4930 0.0750 1.0000 0

0.0010 0.1540 0.0010

長率

顯著性（雙側）

0.0000 0.1120

資產負債Pearson 相關性

率

0

************************0

**0

**1.0000 .1550

**.4470

** 0.0010 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0010

****-0.0270 0.0680 .1550 1.0000 .4510

現金流量Pearson 相關性

-0.0150

0.0000

增長率

顯著性（雙側）

0.7490 0.5750 0.1540 0.0010

.1640 .4470 .4510 1.0000

總資產周Pearson 相關性

0.0830 0

轉率

顯著性（雙側）

0.0790 0.0000 0.0010 0.0000 0.0000

國有控股

股權比值

股權差值

Pearson 相關性

0

**********.1350

**0

**-0.0050 0.0830 -0.0220

顯著性（雙側）

0.0000 0.0040 0.0060 0.9210 0.0790 0.6460

*********0 .0940 0

Pearson 相關性

.1390 0.0120 .2070

顯著性（雙側）

0.0030 0.7960 0.0000 0.0000 0.0480 0.0010

******* -0.0480

Pearson 相關性

.223 .117 -0.0280

顯著性（雙側）

0.0000 0.0140 0.5550 0.0000 0.3090 0.0000

**********0 0 0 .2560 0 -0.0020

股票收益Pearson 相關性

日波動率

顯著性（雙側）

0.0000 0.0000 0.0080 0.0000 0.0030 0.9620

0

承銷商市Pearson 相關性

.1300 .0950 0.0130 0.0590 0.0860

場份額

顯著性（雙側）

0.0060 0.0450 0.7820 0.2170 0.0690 0.0440

Pearson 相關性

.2780 0.0730 .2020 .1020 0.0440 0.0770

公司規模

顯著性（雙側）

0.0000 0.1230 0.0000 0.0320 0.3510 0.1060

*********本 科 畢 業 論 文

第 47 頁 共 61 頁

附錄B

表2 中小板控制變量相關性檢測表

國有控股權比股權差股票收益股

**上市公司承銷商市公司規值

**值

**日波動率

**發行價

發行市盈率

超募資金

定價維持率

上一年市盈率

一年內股票回報

凈資產收益率

速動比率

凈資產增長率

資產負債率

現金流量增長率

總資產周轉率

國有控股

股權比值

股權差值

股票收益日波動率

承銷商市場份額

公司規模

0

Pearson 相關性

.1420 0 .2700

0.0000 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0030

Pearson 相關性

.1770 0 .1270 -0.0710

0.0000 0.0070 0.1350

顯著性（雙側）

0.0000

.3060 0

Pearson 相關性

.4030 -0.0860

0.0710 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

.2580 0 -0.0270

Pearson 相關性

-0.0310

0.0000 0.0000 0.5760

顯著性（雙側）

0.5080

-0.0040 0.0540 0

Pearson 相關性

0.0830

0.9350 0.2560 0.0020

顯著性（雙側）

0.0810

0 -0.0020

Pearson 相關性

.1030 0

0.0010 0.0240 0.9620

顯著性（雙側）

0.0300

Pearson 相關性

0

************************模

場份額

**-0.0580 .3910

0.2240 0.0000

0

****0.0870

**0.0000 0.0660

.1220 .4360

0.0100 0.0000

0.0040 0

**0.9410 0.0000

-0.0190 0.0230

0.6950 0.6240

.1470 .1460

0.0020 0.0020

.1300 .2780

0.0060 0.0000

.0950

*********.1390 .2230

****0

**0.0030 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

*****0

Pearson 相關性

.1350 0.0120 .1170

0.7960 0.0140 0.0000

顯著性（雙側）

0.0040

******0 .2070 -0.0280 0

Pearson 相關性

0.0000 0.5550 0.0080

顯著性（雙側）

0.0060

******0 .2560

Pearson 相關性

-0.0050 0

0.0000 0.0000 0.0000

顯著性（雙側）

0.9210

***Pearson 相關性

0.0830 .0940 -0.0480 0

0.0480 0.3090 0.0030

顯著性（雙側）

0.0790

****0 -0.0020

Pearson 相關性

-0.0220 0

0.0010 0.0000 0.9620

顯著性（雙側）

0.6460

-0.0560 -0.0140 -0.0320

Pearson 相關性

1.0000

顯著性（雙側）

0.2420 0.7670 0.5010

**0.0730

**0.0450 0.1230

0.0130 .2020

0.7820 0.0000

0.0590 .1020

0.2170 0.0320

0.0860 0.0440

0.0690 0.3510

0

****0.0770

**0.0440 0.1060

.2080 .2790

0.0000 0.0000

0.0740 -0.0680

0.1210 0.1530

.0950

0

***1.0000 .6360 0.0520

Pearson 相關性

-0.0560

顯著性（雙側）

0.2420 0.0000 0.2690

.6360 1.0000 0

Pearson 相關性

-0.0140

0.0000 0.0140

顯著性（雙側）

0.7670

0.0520 0 1.0000

Pearson 相關性

-0.0320

0.2690 0.0140

顯著性（雙側）

0.5010

0

Pearson 相關性

.2080 0.0740 .0950

0.1210 0.0450 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

.1250 0

Pearson 相關性

.2790 -0.0680

0.1530 0.0080 0.0000

顯著性（雙側）

0.0000

***************.1250

0

******0.0450 0.0080

0.0000 0.0000

1.0000 .3420

**0.0000

.3420 1.0000

0.0000

本 科 畢 業 論 文

發行市盈率

定價維持度

第 48 頁 共 61 頁

附錄C

表3 中小板全部數據匯總表

股票代碼

002533

002529

002524

002523

002521

002508

002507

002501

002496

002487

002480

002476

002470

002459

002457

002456

002453

002445

002439

002437

002433

002418

002415

002405

002390

002377

002376

002373

002362

002361

002321

002312

是否減持

上年市盈率

股票回報

資產負債率

本 科 畢 業 論 文

發行市盈率

定價維持度

第 49 頁 共 61 頁

附錄C

表3 中小板全部數據匯總表

股票代碼

002286

002278

002241

002230

002218

002215

002211

002210

002206

002203

002201

002199

002198

002197

002193

002191

002188

002185

002177

002172

002171

002167

002166

002160

002158

002157

002154

002153

002152

002151

002144

002120

是否減持

上年市盈率

股票回報

資產負債率

-